“O futebol é uma caixinha de surpresas!”
Vamos abrir esta nossa Resenha de dezembro – a derradeira de 2024 – com uma brevíssima reflexão inicial sobre a expressão tão popular acima, criada pelo radialista brasileiro Benjamin Wright (pai do ex-árbitro José Roberto Wright). A frase faz alusão à imprevisibilidade do esporte mais popular e amado pelos brasileiros.
Alguém, afinal, poderia imaginar que, com um jogador expulso aos 40 segundos da partida final da Copa Libertadores da América, o Botafogo-RJ venceria o forte Atlético-MG por 3×1? Pois é!
Ou ainda, poucos dias antes da partida mais esperada do Campeonato Brasileiro, Palmeiras x Botafogo. O Alviverde do Parque Antártica é franco favorito: vindo de uma campanha ascendente, buscando uma grande diferença de pontos no returno, vai jogar em casa. O Botafogo é o visitante, que vinha em trajetória claramente descendente, e ainda pressionado pelo Fantasma dos Brasileirões Passados – em 2023, o Alvinegro carioca viu o título nacional lhe escorrer pelos dedos.
E não é que deu Botafogo? Uma vitória por 3 a 1, incontestável!
Mas se as surpresas da caixinha do futebol são a cereja do bolo, o sal da omelete, o tempero que deixa tudo mais gostoso, já no mundo dos investimentos imprevisibilidades não têm o mesmo efeito. Muito pelo contrário, aliás – e a prova disso foi o que vimos com o tão aguardado anúncio do pacote fiscal.
Há meses que o mercado não falava em outra coisa. E aí, ele veio – e o que veio foi… uns tantos baldes de água gelada, uma ducha de água fria – deixamos a alegoria por conta da imaginação do leitor. Mas todas elas significaram que foi uma frustração.
Motivos para frustração não faltaram. O mercado considerou o pacote de contenção fiscal de R$70 bilhões em dois anos como tímido, mesmo superestimado. Casas importantes divulgaram projeções de que aqueles R$70 bi seriam, na verdade, de R$20 bi a R$30 bi menores. Bom, quem viver, verá.
Outra surpresa da caixinha foi o anúncio simultâneo do projeto de isenção do Imposto de Renda para contribuintes que ganham até R$ 5 mil mensais. A isenção foi justificada pela compensação (“neutralidade tributária”) do aumento de impostos para quem recebe acima de R$50 mil. Mas, mesmo com o anúncio falando em “tomada”, o mercado entendeu “focinho de porco”, e aí já era tarde demais. A tal isenção foi entendida como renúncia fiscal, com um elevado risco para execução – afinal, tudo isso tem antes que receber a benção do Congresso.
Venhamos e convenhamos: querer cumprir uma promessa da campanha de Lula – a isenção do IR – enquanto é geral e evidente a preocupação com a sustentabilidade da dívida… faltou o governo fazer o que os comediantes de stand up fazem: “read the room” (“leia a sala”, em tradução livre). Tem que literalmente ler a audiência pois o risco é ninguém rir. No caso do mercado, o risco era colocar em dúvida o grau em que o governo está comprometido com a austeridade fiscal. Pela reação, muito pouca gente parece ainda acreditar nisso.
Fonte: Banco Central, Ipea Data; elaboração Trígono Capital
Segundo o relatório de mercado FOCUS divulgado em 06 de dezembro deste ano, a expectativa para o final de 2024 é de um incremento de 0.9 pontos percentuais na dívida líquida do setor público, alcançando 63,0% do PIB. Ao analisarmos a trajetória da mesma para os próximos anos, o mercado espera um crescimento alarmante: 67,0% em 2025, 70,5% em 2026 e 73,5% para 2027.
O dólar foi um estrondoso alarme: R$6 pela primeira vez. O real vai ficando como uma das moedas mais desvalorizadas em 2024.
Fonte: Quantum Axis, elaboração Trígono Capital
Fonte: Bloomberg; elaboração Trígono Capital
Fonte: Bloomberg; elaboração Trígono Capital
E como bem sabemos, um real desvalorizado pressiona a inflação – que, ato contínuo, requer mais juros.
Não bastasse, um impulso adicional teve colaboração dos dados da atividade da economia brasileira, que vieram acima do esperado – com mercado de trabalho apertado, o que causou reação relevante na curva DI com aumento das expectativas inflacionárias.
Fonte: Quantum Axis; elaboração Trígono Capital
Bem, enquanto o leitor retoma o fôlego, vamos ao desempenho dos nossos fundos de crédito privado.
TRÍGONO SIRIUS FIC FI RF LP
O Sirius teve ganho de 0,81% em novembro – ou 102% do CDI, acumulando 112% deste em retorno desde seu lançamento (29/04/2024).
O PL da estratégia Sirius encontra-se em R$121 milhões, enquanto o fundo disponível nas plataformas digitais terminou novembro em R$100 milhões sob gestão.
Vimos um leve fechamento nos spreads de crédito na nossa carteira em relação ao mês anterior – e com a mesma tendência observada antes: o mercado segue bastante racional e equilibrado, o que é muito saudável, considerando o patamar atual dos spreads de crédito.
Fonte: JGP; elaboração Trígono Capital
Fonte: Quantum Axis; elaboração Trígono Capital
Continuamos bastante criteriosos e seletivos nas emissões primárias, principalmente quando o nível das taxas se apresenta apertado – não remunerando adequadamente o risco de crédito incorrido. Incluímo-nos fora desta, obrigado.
Uma vez mais, aproveitamos para elevar a posição de caixa do fundo – que passou de 15,4% para 18,9%. Reduzimos o volume de papéis que, a nosso ver, têm pouca possibilidade de gerar ganho de capital adicional, considerando o nível de spreads em que se encontram (ou que tenham recompra desfavorável). Consideramos esse patamar de caixa prudente no atual momento. Isso nos permite buscar oportunidades no mercado secundário e participar do primário, sempre de forma criteriosa e seletiva.
Fonte: Trígono Capital
Terminamos o mês com 70 papéis em carteira, carrego de CDI + 1,24% ao ano, rating médio br.AA+ e 3,1 anos de duration.
Em termos de exposição setorial: nossa predileção ainda é o mercado financeiro/bancário (23% do fundo), que se beneficia em cenário de aumento de juros e pujança da economia com baixa taxa de desemprego. Estamos expostos a instituições de primeira linha e bancos ligados a grupos internacionais.
Fonte: Trígono Capital
Em termos de perspectivas para o produto, seguimos firmes na crença de que ele oferece excelente nível de retorno ajustado ao risco, considerando que nossa carteira é bastante premium dentro do segmento high-grade. Acreditamos ainda que a classe de ativos deve continuar a atrair recursos em um contexto macroeconômico de aumento de juros. Seguimos diligentes e monitorando, uma vez que a elevação dos juros apresenta desafios e impacta resultados, fluxo de caixa e métricas das empresas (principalmente as mais alavancadas).
TRÍGONO POLARIS DEBÊNTURES INCENTIVADAS FIC FI RF
O Polaris teve retorno de -0,31% no mês, contra 0,36% do IMA-B5. Acumula, assim, rentabilidade de 1,8% desde seu lançamento, ante 5,1% do benchmark. O PL da estratégia encerrou o mês passado com R$50 milhões sob gestão.
O fundo, que desempenhou muito bem ao longo do mês, foi impactado na reta final com a abertura das taxas das NTN-Bs pós-frustração com o pacote fiscal – e por ter estruturalmente duration mais longa que a do benchmark. Natural, em se tratando de ativos de infraestrutura.
Fonte: Quantum Axis; elaboração Trígono Capital
Seguimos com alocação pouco acima do exigido pela regulação em debêntures incentivadas (71% vs 67% para fundos entre 6 meses e 2 anos de vida), sem pressa alguma de atingir o patamar de 85%. Para isso, temos até fevereiro de 2026.
Fonte: Trígono Capital
Contudo, seguimos gerindo o fundo de forma ativa e promovendo trocas de ativos sempre que façam sentido em termos de valor relativo (ou para reduzir duration e/ou incrementar nível de spread/carrego da carteira como um todo). Por exemplo: em novembro, adquirimos no mercado secundário debêntures incentivadas com duration mais curta de Engie Brasil e Energisa Transmissão.
Os spreads de crédito se mostraram, mais uma vez, equilibrados, apresentando uma leve abertura de taxa como se vê no gráfico abaixo, enquanto o mercado primário teve outro mês bastante contido. Fechamentos adicionais de spread dependerão (em nossa opinião) de fluxos adicionais para a classe de ativos quando a poeira da volatilidade baixar. No entanto, é inegável que o carrego é, por si só, bastante atrativo.
Fonte: JGP; elaboração Trígono Capital
Terminamos novembro com 71 papéis em carteira, carrego de IPCA + 7,50% ao ano (equivalente à NTN-B 2032 + 0,40%), rating médio de br.AAA e 5,6 anos de duration.
Quanto à exposição setorial, a carteira continua bem diversificada: a maior exposição é ao setor de Energia Elétrica (33,5%), seguido por Transporte & Logística (13,5%) e Saneamento (11,9%).
Fonte: Trígono Capital
Em termos de perspectivas, não podemos desconsiderar (apesar da volatilidade) o nível atual das NTN-Bs: acima de IPCA+7% ao ano para alguns vértices – uma raridade a se aproveitar. Some-se a isso o spread de crédito e a isenção tributária para a pessoa física, e temos uma excelente oportunidade de alocação para investidores com visão de longo prazo (e menos sensíveis à volatilidade curtoprazística).
Nunca é demais recordar: a oscilação da performance tem se dado por risco de mercado (sem ligação alguma com deterioração de risco de crédito das empresas) das NTN-Bs, e continuamos com uma carteira de excelente qualidade de crédito, diligência e monitoramento constante.
Não assumimos riscos de projeto: o Polaris tem apenas exposição a risco de crédito corporativo – o que entendemos ser bastante prudente no atual momento macroeconômico e de elevação de juros.
E ficamos por aqui. Que dezembro seja um excelente mês. Boas festas – e bons investimentos – a todos!
Nos vemos em 2025!
Elaborado por:
Equipe de Crédito Privado da Trígono Capital
Werner Roger, Sócio-Fundador & CIO Trígono Capital
Marcelo Antonio Tramontina Peixoto, CGA — Head e Gestor de Crédito Privado
Rômulo Bredt, CGA, CNPI — Cogestor e Analista de Crédito Privado
Larissa Marrocos Resende Villar – Analista de Crédito Privado
Eric Gordon Findlay – Estagiário de Crédito Privado
