Em 35 anos de mercado, o engenheiro agrônomo Werner Roger passou mais de duas décadas cobrindo dívida corporativa: trabalhou no Chase Manhattan, no Citi e na Western Asset Management, onde liderou a área de crédito privado. Foi só em 2007, quando assumiu a estratégia de small caps e mid caps da Victoire, que passou para a renda variável — sua verdadeira vocação.
“Demorei 25 anos para conseguir fazer o que eu sempre quis,” ele disse ao Brazil Journal.
Lá, Werner administrou US$ 1 bi de investidores como a Petros, o norueguês Norges Bank, além de recursos de um dos maiores endowments do mundo.
No ano passado, Werner criou uma nova gestora para dar continuidade à estratégia que desenvolveu na Victoire. A Trígono Capital foca em garimpar oportunidades dentre as 114 empresas da Bolsa com valor de mercado abaixo de R$ 5 bilhões e liquidez diária de até R$ 10 mi.
A Trígono usa três filtros de análise: aplica as ferramentas de EVA (o valor econômico adicionado) no valuation; analisa a capacidade da empresa de pagar dividendos, que é o que “gera valor no longo prazo” segundo Werner; e olha as métricas de ESG, colocando na conta questões sociais, de sustentabilidade e governança.
A gestora ainda é pequena (tem perto de R$ 100 milhões divididos em quatro fundos), mas os resultados fazem justiça à bagagem de Werner: o principal produto da casa está dando um retorno de 52% desde que começou a operar, em abril do ano passado, frente a 22% do Ibovespa.
“As small caps estão completamente subprecificadas porque ninguém está olhando. O mercado está comprando liquidez ao invés de comprar valor,” diz Werner. “Esse prêmio por liquidez não se justifica mais no Brasil de hoje. Talvez com Dilma, PT, e inflação fizesse sentido, mas hoje não.”
“O retorno das small caps é consistentemente superior: nos últimos dez anos, elas renderam mais que o dobro do Ibovespa.”.
Werner discutiu suas cinco maiores posições nesta conversa com o Brazil Journal.
A Tupy é a maior posição de vocês hoje. Qual a tese de investimento?
A Tupy é a maior fabricante do mundo de blocos e cabeçotes de ferro fundido para motores. Ela tem 85% das receitas fora do Brasil, então é uma proteção ao dólar e ao mercado interno. Mas essencialmente é uma tese de dividendos — tem um yield de 8% a 9% — e também uma tese de evento. Os maiores acionistas da Tupy, a Previ e a BNDESPar (que tem mais de 50% do capital), estão estudando vender suas participações. O mercado está vendo isso como negativo porque poderia ter um ‘overhang’, mas achamos que seria muito bom.
Há dois cenários mais prováveis: eles [Previ e BNDESPar] fazerem uma oferta secundária e transformar a Tupy numa corporation, o que seria excelente; ou venderem a empresa para um private equity ou uma multinacional. Como ela tem tag along e achamos que está negociando hoje, se for vendido o controle esse cenário vai trazer upside.
Por que acham que está barata?
É uma empresa que não tem problema de dívidas, que gera muito caixa e domina 25% do mercado global de blocos e cabeçotes de ferro fundido para motores. Além disso, tem uma gestão e um conselho excelentes. Ela vai divulgar o resultado semana que vem e vai ser o melhor da história. Mas o mercado não está olhando, porque Tupy está inserida na indústria de bens de capital, e com a guerra comercial todo o setor e as commodities têm sofrido. O pessoal que não olha valor, que só olha o top down — independente se a empresa está barata ou não — está evitando. Mas não compramos top down, compramos valor. O setor pode desaquecer? Pode. Mas está tão barata que vale a pena. Hoje, ela está negociando a um P/L de 9 vezes, e deveria negociar a pelo menos 14x, olhando os pares. O EV/EBITDA está em 4,5x, mas deveria estar em 6.
Brazil Journal | Por Pedro Arbex